2022-04-02中航证券有限公司张超,王宏涛对航天电子进行研究并发布了研究报告《2021年年报点评：业绩增速复归两位数，“定增+股权激励”赋能公司“十四五”发展》，本报告对航天电子给出买入评级，认为其目标价位为12.60元，当前股价为6.48元，预期上涨幅度为94.44%。

航天电子(600879)

事件：公司3月31日公告，2021年公司营收159.89亿元（+14.14%）、归母净利润5.49亿元（+14.79%）、扣非归母净利润4.89亿元（+20.85%）、毛利率20.07%（+1.08pcts）、净利率（3.72%，-0.06pcts）。另外，2022年财务预算方面，公司收入预算为170亿元（+6.32%），利润总额预算为7.30亿元（+14.03%）。

投资要点：

公司毛利率创近五年新高，无人装备系统业务处于快速发展期

2021年，公司营业收入（159.89亿元，+14.14%）稳定增长，增速在2017年后再次突破两位数，主要系公司有序开展生产经营，航天产品及民用均增加所致。受到毛利率（22.62%，+2.07pcts）较高的航天产品收入占比（73.30%，+1.35pcts）有所提升，公司整体毛利率（20.07%，+1.08pcts）稳中有升，创下2015年以来的新高。但受到销售费用、销售费用、管理费用、研发费用增长和疫情补贴减少，公司营业利润率（3.93%，-0.60pcts）出现了一定下降。而公司归母净利润（5.49亿元，+14.79%）仍保持稳定增长，扣非归母净利润（4.89亿元，+20.85%）快速增长，我们认为主要系公司各子公司所得税退税及研发费用加计扣除政策变化影响下，所得税费用（0.46亿元，-59.26%）出现了明显下降所致。

具体来看，公司业务可以分为航天产品以及民用产品两大类。2021年，公司业务情况有如下特点：

①航天产品方面，公司收入（117.20亿元，+16.28%）增速在2019-2020年10%左右的增速基础上出现了明显提升。受益于公司加强技术创新、精细化管理等措施，毛利率（22.62%，+2.07pcts）也恢复至2019年疫情前的22%以上，体现出了报告期内公司航天产品业务整体收入增长稳健，盈利能力有所恢复。

从公司具体几个传统航天产品业务子公司业绩来看，从事航天测控、传感器与卫星导航相关业务的子公司航天长征收入（24.40亿元，+10.03%）稳定增长，但净利率（5.54%，-2.96pcts）下滑明显；公司从事导弹武器和运载火箭控制系统、测试发射控制系统和平台惯性器件的专用电子设备制造子公司航天光华的收入（14.51亿元，+25.71%）快速增长，净利率（4.45%，+1.30pcts）显着提升，我们认为是我国弹箭等航天装备近年来需求旺盛，订单充足的体现。

公司无人装备系统业务方面的子公司中，无人机子公司航天飞鸿收入（7.80亿元，-10.99%）略有下降，但净利率(7.41%,+1.02pcts)有所提升，我们认为可能与公司无人机型号产品结构与收入确认节奏有所变化所致，而精确制导装备子公司飞腾装备的收入（2.24亿元，+101.50%）及净利率（5.30%，+0.57pcts）均有显着提升，整体来看，公司“机”“弹”两个子公司合计收入（10.04亿元，+1.68%）略有增长，净利润合计（0.70亿元，+13.69%）实现了快速增长，净利率（6.94%）也远大于公司整体的净利率（3.72%）。值得注意的是，2021年，航天飞鸿与飞腾装备的研发费用率分别高达8.45%与11.19%，结合公司在2021年的珠海航展上首次向社会发布“飞鸿”无人机品牌、同时无人机与精确制导装备之间具有较强的协同性，我们判断，公司的无人装备系统业务仍然处于高研发投入的快速成长期。

②民用产品方面，公司收入（41.12亿元，+10.16%）实现稳定增长，但仍未恢复至疫情前水平（2019年收入45.06亿元），毛利率（11.32%，-0.51pcts）略有下降，主要系原材料价格涨价、人工成本上升等因素影响所致。

综上，我们认为，2021年，航天产品整体收入增长稳健，盈利能力有所恢复，民品业务收入实现了恢复性增长。而在近年来航天产业整体高景气发展的背景下，各航天装备产业下游的需求有望维持在较高水平，公司传统航天产业业绩也将维持稳定增长态势，而公司无人系统装备业务正处于快速发展阶段，伴随“十四五”未来几年无人装备系统业务的快速放量，规模效应有望带来利润的持续快速增长，无人装备系统业务将逐步成为公司航天产品收入与业绩增速的核心驱动力之一。

研发费用率再创近年新高，两金占比依旧较高值得重点关注

费用方面，报告期内，在公司收入稳定增长背景下，公司三费费用率（10.94%，+0.81pcts）有所增长，其中，公司销售费用率（1.98%,+0.26pcts）与管理费用率（7.40%，+0.37pcts）受到人工费用增加影响，有所提升；财务费用率（1.56%，+0.18pcts）也略有增长，主要系本期短期借款增加相应的借款利息增加以及因新租赁准则的执行本期租赁负债确认的财务费用增加所致。同时，由于公司加大了研发投入，费用化研发支出增加，研发费用率（4.49%，+0.41pcts）也延续了近两年的增长，再创近年新高。

文章来源：《遥测遥控》 网址: http://www.yaoceyaokong.cn/zonghexinwen/2022/0407/424.html